Commentaire de Gestion Avril 2017

COMMENTAIRE MENSUEL AVRIL 2017

« Les ETFs sont des armes de destruction massive, le marché boursier n’a jamais traversé un ralentissement majeur lorsque les investisseurs passifs ont été aussi importants qu’ils sont maintenant. Le flot d’argent dans ces produits a pour conséquence de créer des inefficiences des marchés, de plus en plus divorcés des fondamentaux et soumis à un risque de baisse violente ». Ces paroles sont celles de Dennis Bryan, qui gère conjointement le fonds FPA (789 millions de dollar sous gestion) et nous sommes entièrement d’accord avec lui.

Nous devons reconnaitre qu’il s’agit d’un gros point d’interrogation : au cours des dernières années les flux ont été massifs dans les ETFs, tandis que la gestion active a perdu des parts de marché. Nous comprenons la logique d’investir avec des frais moins élevés, mais en fin de compte, cette façon d’investir est discutable : chaque fois qu’un investisseur passif achète un ETF, l’ETF achètera plus de ses constituants et ainsi de suite. Par exemple, au cours de ces dernières années, les célèbres FAAMG (Facebook, Apple, Amazon, Microsoft et Google) ont contribué à 40 % de la performance de l’indice, alors que seulement 12% est attribuable à la croissance des bénéfices de ces sociétés (le graphique du mois en page 2 nous montre la contribution récente). Tant que les investisseurs continueront à investir dans ces véhicules, l’écart entre les prix et la réalité fondamentale va augmenter. Mais où (et comment) cela finira ?

Nous étions avec l’équipe revenus fixes de Carmignac ce matin au petit déjeuner et nous sommes arrivés tous à la même conclusion : qu’importe quel est le scénario nous avons pour l’avenir (haussier – c'est-à-dire plus forte croissance et inflation, modéré – c'est-à-dire économie de style japonais, ou baissière – c'est-à-dire crise du crédit en Chine et récession aux USA l’an prochain) le rendement attendu des obligations du G7 n’est pas très convaincant. Notre stratégie ces deux dernières années (« barbell » avec de la trésorerie et de la dette émergente) est plus appropriée, avec l’inclusion de fonds « marché neutre » tel RAM ou Memnon ou la nouvelle souscription que nous faisons en ce moment: le WB Opportunity Fund.

Quelques mots sur ce fonds : nous avons été investis depuis des années dans leur fonds « Offshore »), géré par l’équipe basée à Paris et sommes heureux que la version de l’OPCVM soit actuellement disponible pour tous les investisseurs. La stratégie crédit court/long en Europe nous paraît très appropriée à ce stade du cycle et l’équipe de Butler a réalisé un très haut ratio de Sharpe au fil des ans.

Sur le plan politique, nous sommes en attente (ce soir) du combat télévisuel officiel entre les deux prétendants pour la présidence française. L’un des principaux risques pour Emmanuel Macron serait sa jeunesse, son inexpérience et sa nervosité qui pourraient lui jouer de mauvais tours, mais les sondages montrent toujours une intention de vote de quelque 60 % aujourd'hui (3 mai). La victoire de Mme Le Pen serait certainement envoyer marchés 6-10 % vers le bas.

 ALLOCATION TACTIQUE

Nos indicateurs ont fait du « yoyo » mais ont continué de séjourner dans la « zone dangereuse ». Le Nasdaq 100 nous fait penser à l’année de la bulle (2000), mais nous devons admettre que nous avons eu tort sur notre prudence tactique récemment. Alors que nous ne pouvons pas avoir honte de notre performance cette année et en 2016, nous craignons que la situation pourrait se détériorer.

Nous avons vu que le trading en ligne chez Ameritrade ou E-trade ont signalé une activité intense chez les petits investisseurs, la plus élevée depuis... 2007. « Sell in May and go away » dit l’adage ?